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【央视新闻客户端】
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来源：郭磊宏观茶座
内容
之一，如何看宏大叙事对资产定价的影响。经济学家罗伯特席勒曾经提出过一个重要观点，经济行为不仅取决于理性分析和市场机制，还在很大程度上受到流行“叙事”（narrative）的影响。在著作《叙事经济学》中他主张把“叙事”纳入经济分析框架，他认为，如果经济学家将他们对流行叙事的理解考虑进对经济事件的解释，对预测会非常有帮助。
2025年以来大类资产定价的特征之一就显然包含着叙事的影响。在报告《年初以来大类资产在定价什么》中，我们总结2025年有五类资产表现领先：一是贵金属；二是有色金属；三是新兴市场股票；四是科技资产；五是另类资产。其定价逻辑背后就包含着近年流行的一系列叙事，比如美元信用体系重构、全球供应链重塑、新一轮科技革命、算力是AI时代的基础设施、有色金属相当于AI时代的石油等。值得注意的是，上述几大叙事在逻辑上是存在关联、逻辑上相互支持的，这就是席勒所说的“叙事星座”，因为其宏大性，它往往比单一叙事更具有影响力。
为什么会出现叙事的升温？我们理解和全球宏观变量“连续性”出现变化有关。传统经济学对宏观经济的理解依赖于连续性假设，如马歇尔所说的“自然界没有突变”。2024-2025年，全球财政货币条件、贸易环境、地缘政治、产业技术均在较短时间内出现较大的非连续性变化，可预知性下降，人们就会尝试从模糊化的新框架来解释未来，从席勒“叙事经济学”来看，这是宏大叙事出现的绝佳土壤。
叙事对于传统的投研 *** 论带来一定挑战。我们知道，对于自上而下的投研体系来说，可验证的“基本面”是 *** 论的基础坐标，“均值回复”是关键的预设前提，资产轮动和“性价比”（夏普比率）是重要的决策依据。但在叙事影响定价的阶段，上述几个要素均会不同程度被打破：一则宏大叙事时间线偏长，会跳过短期验证；二则叙事往往带来很强的预期“正反馈循环”，会有自强化“二元”效应，打破均值回复；三是传统资产配置依赖于资产间的相关性分散风险，但叙事资产常形成一个与传统资产无关的、独立的风险收益范式，使得基于整体组合的夏普比率原则失效。
应如何客观应对叙事带来的影响，优化投研 *** 论？我们从以下几个维度谈一下理解：
一是区分叙事层级，以更好地实现资金久期和风险收益匹配。比如可以分为战略级叙事、战役级叙事、战术级叙事，以匹配叙事经济学关于“叙事星座”的特征，同时避免过于投研单一集中于长期的、宏大的叙事。
二是跨越传统资产分类，更灵活地运用大类资产主题类别来直接对标叙事。比如一个大的叙事主题可能会同时涵盖上游矿产、商品，中游的技术和关键行业，和下游主要地域市场、关键应用场景，它是跨国别、跨行业范畴的，类似于一个宏观主题驱动策略。
三是叙事流行的阶段是“动量策略”较为适用的阶段，可适度提高动量策略在投研中的比重。相对于资产“应该”值多少钱，动量策略的关注点在于资产价格“正在”做什么，这和叙事的传播特征较为契合。
四是识别核心叙事，建立叙事分析框架，评估“叙事生命周期”。按照叙事对资产的影响路径，可以量化叙事强度，把叙事分为萌芽期、认同期、狂热期、消退期，在不同阶段赋予不同的投资策略；引入“反身性”分析，预判叙事的演进方向。
五是设立“叙事验证”的客观指标，对长叙事进行动态验证。比如对一些科技叙事来说，可以设置头部公司的营收增速、应用端的用户增长和付费转化率、企业使用后的生产效率提升幅度等客观指标；对于商品类的叙事则可以以实际供需平衡表?
